文/邱韻

來(lái)源：一(yī / yì ／yí)點财經（ID:yidiancaijing)

丁磊對網易雲音樂充滿期待。

12 月 2 日，雲音樂（09899.HK）港交所挂牌上(shàng)市，他(tā)和(hé / huò)其他(tā)兩個(gè) AI 虛拟人(rén)“丁磊”，共同出(chū)席了(le／liǎo)敲鑼儀式，試圖以(yǐ)向“元宇宙”靠攏的(de)方式擡高網易雲的(de)故事空間。

終究，丁磊的(de)此番苦心是(shì)被市場“辜負”了(le／liǎo)。上(shàng)市當日，網易雲音樂開盤 205 港元，近 12 分鍾，就(jiù)破發；上(shàng)市首日收盤 199.9 港元，下跌 2.49%；12 月 3 日延續了(le／liǎo)下跌趨勢，盤中最低跌至了(le／liǎo) 196.8 港元，并以(yǐ) 199 港元報收，當日下跌 0.45%。

實際上(shàng)，網易雲的(de)破發并不(bù)出(chū)人(rén)意料。掀開招股書，它的(de)音頻社區想象，根基不(bù)牢固，前景也(yě)不(bù)那麽美好。

“打折”上(shàng)市

2000 年網易在(zài)納斯達克上(shàng)市後，對于(yú)最想做什麽提問，丁磊的(de)回答是(shì)“開一(yī / yì ／yí)家唱片公司”。21 年後，他(tā)沒有開起唱片公司，但做了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)個(gè)在(zài)線音樂平台，并把它跌跌撞撞地(dì / de)推上(shàng)了(le／liǎo)市。

“人(rén)類的(de)探索大(dà)緻可以(yǐ)分爲(wéi / wèi)兩種：一(yī / yì ／yí)種是(shì)走向宇宙更深處，一(yī / yì ／yí)種是(shì)走向人(rén)心更深處，音樂屬于(yú)後者。”上(shàng)市當日，丁磊發布了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)封與網易雲調性十分契合的(de)公開信，“人(rén)類”、“世界”、“宇宙”這(zhè)些宏大(dà)的(de)詞彙在(zài)其間頻頻出(chū)現。

在(zài)向外界描述特斯拉時(shí)，馬斯克會強調他(tā)看到(dào)了(le／liǎo)未來(lái)能源革命的(de)機會，而(ér)特斯拉是(shì)能源革命的(de)一(yī / yì ／yí)環。玩轉商業世界的(de)佼佼者們，也(yě)善于(yú)用夢想做包裝，并讓人(rén)們深信不(bù)疑。

一(yī / yì ／yí)直既文藝又接地(dì / de)氣的(de)丁磊，似乎還沒有學到(dào)家。12 月 1 日，盡管做足了(le／liǎo)準備——打折上(shàng)市+基石護盤，但網易雲還是(shì)被當頭棒喝，當天暗盤破發，開跌近4%；次日上(shàng)市，網易雲收跌 2.49%。

投資者們，以(yǐ)下跌的(de)股價走勢表達真實想法：他(tā)們無法接受丁磊和(hé / huò)網易雲的(de)未來(lái)故事。

破發的(de)命運，早已被寫就(jiù)。

雖然 2013 年就(jiù)成立，但網易雲的(de)商業化不(bù)過才三四年時(shí)間，如其在(zài)招股書中所說(shuō)，網易雲的(de)“變現工作處于(yú)相對較早的(de)階段”。

招股書顯示，2018 年至 2021 年前三季度，網易雲的(de)營收分别爲(wéi / wèi) 11 億元、23 億元、49 億元、51 億元；2018 年至 2021 年上(shàng)半年，網易雲分别虧損 18.1 億元、15.8 億元和(hé / huò) 15.7 億元、38 億元。

資本市場并不(bù)隻看營收和(hé / huò)利潤，對于(yú)一(yī / yì ／yí)些深紮某個(gè)領域并正快速發展的(de)企業，投資者們往往也(yě)能給予高度熱情。但，前提是(shì)行業唯一(yī / yì ／yí)性和(hé / huò)前瞻性，網易雲顯然沒有滿足這(zhè)一(yī / yì ／yí)條件。

按照網易雲 205 港元的(de)發行價，發行後總市值将達到(dào) 425.9 億港元，而(ér) 2020 年其營收爲(wéi / wèi) 49 億元，發行價對應 PS（市銷率）倍數爲(wéi / wèi) 7.11 倍，這(zhè)個(gè) PS 值在(zài)當前行情下算得上(shàng)比較高的(de)了(le／liǎo)。

當現實不(bù)能支撐夢想，很可能倒向的(de)就(jiù)是(shì)崩塌。因此，哪怕開盤前已引入網易、索尼、Orbis 作爲(wéi / wèi)基石投資人(rén)，合計認購了(le／liǎo)總發行股份的(de) 83.15%；哪怕正式開盤後聯席保薦人(rén)之(zhī)一(yī / yì ／yí)的(de)美林極力護盤，仍然無法讓網易雲逃離破發的(de)使命。12 月 3 日，網易雲開盤再度下跌。

社區的(de)幻象

在(zài)這(zhè)條不(bù)唯一(yī / yì ／yí)、沒能領先的(de)音樂賽道(dào)上(shàng)，網易雲爲(wéi / wèi)自己找到(dào)的(de)獨特标簽是(shì)“音樂社區第一(yī / yì ／yí)股”。

所謂“音樂社區”，可以(yǐ)被拆解成“音樂”與“社區”兩部分，側重點在(zài)“社區”上(shàng)。作爲(wéi / wèi)互聯網音樂賽道(dào)唯二活下來(lái)的(de)幸存者，這(zhè)是(shì)在(zài)音樂儲備上(shàng)不(bù)強的(de)網易雲未來(lái)唯一(yī / yì ／yí)可能的(de)路徑。

同網易大(dà)多數産品給外界熱衷炒作的(de)印象一(yī / yì ／yí)樣，網易雲的(de)這(zhè)條社區之(zhī)路也(yě)是(shì)後于(yú)用戶行爲(wéi / wèi)而(ér)出(chū)現。2019 年，網易雲音樂推出(chū)“雲村”，開始自己的(de)社區探索，而(ér)在(zài)此之(zhī)前，歌曲下已沉澱了(le／liǎo)大(dà)量的(de)用戶評論、互動。

此後，“雲圈”、“侃侃”，網易的(de)各種社區嘗試始終在(zài)繼續。

對于(yú)這(zhè)條路，網易雲的(de)預想是(shì)依托“歌曲/UGC 内容-互動-興趣小組”，提升用戶黏性，從而(ér)提升廣告、社交娛樂等商業模式的(de)空間。爲(wéi / wèi)證明社區路徑的(de)吸引力，網易雲招股書中着重披露了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)項數據：今年三季度，在(zài)線音樂付費率達 14.9%。

“在(zài)線音樂付費率第一(yī / yì ／yí)”，“用戶付費意願強”等，也(yě)成爲(wéi / wèi)網易雲極力向對外宣傳的(de)聲音。然而(ér)，它的(de)“社區”魔力真這(zhè)麽強嗎？

招股書數據顯示，網易雲 2018 年至 2020 年在(zài)線音樂服務 MAU（月活躍用戶數）分别爲(wéi / wèi) 1.05 億、1.47 億、1.81 億，付費用戶數分别爲(wéi / wèi) 420 萬、863 萬、1600 萬，付費率分别爲(wéi / wèi)4%、5.9%、8.8%。

可以(yǐ)發現，網易雲的(de)付費率在(zài) 2020 年快速增長。究其背後，原因之(zhī)一(yī / yì ／yí)在(zài)于(yú)當年 8 月網易雲音樂黑膠會員被納入阿裏 88VIP 會員體系，88VIP 的(de)用戶可直接選擇成爲(wéi / wèi)網易雲黑膠會員。

網易雲的(de)付費率隐憂當然不(bù)止于(yú)此。在(zài)強調付費率的(de)反面，這(zhè)家音樂賽道(dào)的(de)後起之(zhī)秀不(bù)得不(bù)面臨用戶基數少，以(yǐ)及用戶增長緩慢的(de)雙重挑戰。

數據顯示，網易雲第三季度的(de)付費用戶數爲(wéi / wèi) 2752 萬，在(zài)中國(guó)在(zài)線音樂市場，這(zhè)遠遠不(bù)是(shì)一(yī / yì ／yí)個(gè)能安于(yú)卧榻的(de)數字。因爲(wéi / wèi)，按照不(bù)打折、不(bù)聯合的(de)情況下，每個(gè)月 15 元的(de)會員收入粗略計算，2752 萬的(de)付費用戶年收入在(zài) 49.5 億元。

同時(shí)，在(zài)線音樂市場用戶增長艱難，從 2020 年底到(dào) 2021 年三季度，網易雲的(de)月活從 1.81 億增長至 1.85 億。

當用戶增長放緩，當用戶付費停滞，網易雲做音樂社區的(de)夢想就(jiù)将如空中樓閣，失去了(le／liǎo)根基。

被侵蝕的(de)未來(lái)

對于(yú)“變現工作處于(yú)相對較早的(de)階段”的(de)網易雲來(lái)說(shuō)，進入資本市場意味着它必須加速自己的(de)商業化進程。

全球範圍内，互聯網音樂存在(zài)三個(gè)盈利路徑：一(yī / yì ／yí)是(shì)如 Spotify 依靠用戶付費，其廣告收入占比在(zài) 10% 左右；二是(shì)廣告，這(zhè)也(yě)是(shì)視頻、音樂、圖文等平台所廣泛選擇的(de)路徑；三是(shì)增值服務，這(zhè)也(yě)是(shì)國(guó)内平台驗證過的(de)、成功的(de)盈利路徑。

網易雲最早進行的(de)是(shì)廣告探索，但自 2017 年開始随着商業化的(de)持續推進，它同樣選擇了(le／liǎo)增值服務。2018 年以(yǐ)來(lái)，網易雲的(de)在(zài)線音樂服務收入占比持續下降，社交娛樂服務及其他(tā)收入顯著上(shàng)升。

招股書顯示，在(zài)線音樂服務收入自 2018 年的(de) 89.4% 一(yī / yì ／yí)路降低至 2020 年的(de) 53.6%，2021 年前三季度的(de) 50.4%，社交娛樂服務收入則從 10.6% 一(yī / yì ／yí)路增長至 2021 年前三季度的(de) 49.6%。其中，在(zài)線音樂服務收入主要(yào / yāo)由會員訂閱、廣告服務組成。

網易雲的(de)社交娛樂服務收入來(lái)自音樂相關商品銷售、直播等。據招股書中所說(shuō)，盡管社交娛樂服務的(de)大(dà)部分收入來(lái)自音樂相關商品銷售，但 2018 年開始，網易雲仍将變現重點戰略性地(dì / de)由渠道(dào)轉移至發展直播服務。

根據灼識咨詢的(de)統計，國(guó)内在(zài)線音樂市場規模到(dào) 2025 年将達到(dào) 495 億元，而(ér)社交娛樂服務市場（音頻直播、在(zài)線K歌等）到(dào) 2025 年将達到(dào)千億規模。從純粹的(de)音樂産品到(dào)“LOOK 直播”、“聲波”及“音街”等娛樂産品，網易雲在(zài)極力拓展自己的(de)成長空間。

它選擇的(de)，的(de)确是(shì)條優質賽道(dào)。

但現在(zài)，監管的(de)強化與短視頻、長視頻、直播等其他(tā)平台，進一(yī / yì ／yí)步擠占了(le／liǎo)音樂平台的(de)社交娛樂空間。招股書顯示，網易雲的(de)社交娛樂服務月活用戶從 2020 年 6 月的(de) 2040 萬、2020 年 12 月的(de) 1940 萬到(dào) 2021 年 6 月的(de) 1910 萬，一(yī / yì ／yí)直在(zài)下跌。

至于(yú)網易雲何時(shí)能從用戶下滑中恢複，答案仍然是(shì)未知。在(zài)丁磊暢想未來(lái)的(de)網易雲“可能更像是(shì)一(yī / yì ／yí)個(gè)聲音的(de)宇宙”，有着“音樂、播客、直播、K歌、有聲劇場、電台……”時(shí)，它的(de)未來(lái)仍被籠罩在(zài)一(yī / yì ／yí)片陰雲之(zhī)中。